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　　广发证券发布研报称，国内音乐流媒体相较于环球同行，上风在于神气更为整合；同期，国内用户听歌偏好漫衍菲尔曼中国有限公司，平台敌人部唱片的依赖度更轻，腾讯音乐和网易云音乐通过塑造好处体系构建各异化骨子供给。提议鄙吝腾讯音乐（TME.US，01698）好意思股和网易云音乐（09899），量价双轮开始增长无间性强，永久好处占比升迁、用户提价等身分对运筹帷幄杠杆带来的空间仍未被充分鄙吝，基于踏实的利润增长后续也有望冉冉加大激动回馈。

　　广发证券主要不雅点如下：

　　音乐花消需求踏实，流媒体渠谈是录制音乐市集增长的撑持，中国市集具备无间成长后劲

　　笔据IFPI，2024年环球录制音乐市集规模达296亿好意思元，同增5%。音乐流媒体渠谈是增长撑持（占68%），24年收入达204亿好意思元，同增7%，分区域，好意思国占相比高（38%），其次是日本（8%）、英国、德国，中国排行第五，达16亿好意思元规模（为好意思国14%），同增9.6%，占环球份额5%，中国音乐花消市集具有永久成长性。

　　产业链：上游唱片公司较为整合，中枢价值在于环球的艺术家发掘和栽种体系，顶级艺术家曲库具备金字塔效应

　　卑劣流媒体渠谈，相对漫衍。头部唱片公司对流媒体享有较强议价才智，三大唱片用百万级别的曲库（笔据年报泄漏）孝敬了Spotify（笔据年报泄漏，1亿首曲库）绝大部分的播放量，小数数曲目创造了较高买卖价值。流媒体通过多元化骨子供给裁减对中枢版权资源的依赖，Spotify年报中泄漏musiclabels占平台播放量比例从2018年85%冉冉裁减至2024年71%。咱们以为昔时，唱片公司的中枢壁垒在于用更重的艺术家发掘体系在代际间夯实环球头部艺术家金钱；流媒体的模式上风在于用户触达，掌持分发机制，通过手艺开始后果升迁，收入端对用户具备提价才智（国际流媒体的加价逻辑也曾实现），运筹帷幄杠杆在昔时具备较大弹性。

　　流媒体基于踏实音乐花消需求，永久具备对C端提价才智，收入保持可无间的健康增长的同期，通过运筹帷幄杠杆升迁，利润开释后劲或被低估

　　流媒体行业在国际相对漫衍，国内因历史并购同一身分，形成了较为整合的神气。笔据Midea环球会员数份额来看，24Q4Spotify（32%），TME（15%），Apple Music（12%），Amazon Music（10%），YoutubeMusic（10%），网易云音乐（7%）。中国除外地区，Spotify会员市占率41%。中国地区议论现在唯一2家平台有显赫规模，TME和网易云的会员数份额在67%和33%。Spotify多元化骨子供给，播客、有声书等拉动用户活跃度，形成会员职权各异化。24年好意思国地区提价较为得手，考证通过规模和价钱双轮开始的增长旅途，后果优化带动盈利才智增强。

　　风险指示：新兴文娱花样对音乐花消的冲击，手艺革新对版权保护变成浮松，竞争加重的风险。

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包袱剪辑：史丽君 菲尔曼中国有限公司